출처: Coingecko(한 주간 BTC 가격 추이)

미국 증권거래위원회(SEC)는 현지시간 8월 14일 오전 10시 하나의 안건으로 공개회의를 열 예정이었습니다. 크립토 자산이 결부된 특정 투자계약에 맞춘 별도의 발행 체계를 만드는 규칙, 이름하여 '레귤레이션 크립토 애셋'(Regulation Crypto Assets, Reg Crypto)을 제안할지 여부입니다. 그런데 SEC는 회의를 앞둔 13일 성명을 내고, 예상치 못한 일정 문제로 회의를 연기한다고 밝혔습니다. 새 날짜는 아직 공지되지 않았습니다. 현재 SEC의 위원(commissioner)은 폴 앳킨스 위원장과 헤스터 퍼스, 마크 우예다 위원 세 명이며, 모두 공화당 소속이자 크립토에 우호적인 인물입니다. 위원회 구성이 이런 만큼, 이번 연기로 제안이 나올 시점이 다소 불투명해졌을 뿐 회의 자체가 무산될 가능성은 낮아 보입니다. 회의가 다시 열려 가결되더라도 확정되는 것은 제안 규칙을 공개 의견수렴에 부친다는 사실까지입니다. 의견수렴 기간은 통상 두세 달이고 그 뒤로 상당한 수정 작업이 따라붙습니다.

규칙의 골격은 앳킨스 위원장이 3월 17일 DC 블록체인 서밋 연설에서 미리 밝힌 세 갈래입니다. 

첫째는 스타트업 면제입니다. 최대 4년가량의 한시적 등록 면제를 부여해 개발 기간을 벌어주고, 그동안 백서와 비슷한 원칙 기반 공시를 공개 웹사이트에 올리는 조건으로 토큰 발행을 통한 자금 조달을 허용합니다. 앳킨스 위원장이 예시로 든 한도는 500만 달러였습니다. 둘째는 자금조달 면제입니다. 12개월 동안 예시 기준 7,500만 달러까지 조달하되, 스타트업 면제와 같은 원칙 기반 공시에 발행인의 재무 상태 설명과 재무제표를 더한 서류를 위원회에 제출하게 합니다. 셋째는 투자계약 세이프하버입니다. 발행인이 투자계약에서 약속한 핵심 경영 활동을 완료했거나 영구히 중단한 시점부터 해당 자산을 증권 정의에서 빼주는 규정입니다. 두 금액 모두 위원장이 "예컨대"라는 단서를 달고 언급한 숫자이므로, 실제 한도는 추후 공개될 제안서 원문을 확인해야 합니다.

게리 겐슬러 위원장 재임기 SEC는 토큰 판매와 크립토 영업 전반을 미등록 증권 문제로 다뤘습니다. 2023년 6월에는 코인베이스를 미등록 증권거래소이자 브로커, 청산기관으로 운영한 혐의로 제소하면서 스테이킹 서비스까지 미등록 증권 발행으로 함께 걸었습니다. 유사한 방식으로 바이낸스, 크라켄, 컨센시스, 컴벌랜드 DRW가 줄줄이 피고가 됐습니다. 로빈후드 크립토와 유니스왑, 오픈시, 제미니처럼 웰스노티스만 받고 기소까지 가지 않은 곳도 상당수였습니다. 규칙 대신 소송으로 경계를 정하는 방식이었고, 어디까지가 위법인지 판례가 쌓이기를 기다리는 동안 미국에서 토큰을 발행하려는 시도는 사실상 멈췄습니다. 수년간 이어진 이 국면은 2025년 트럼프 2기 출범 이후 SEC가 상당수 소송을 취하하고 조사를 종결하면서 정리됐습니다. 이번에 표결에 부쳐지는 규칙은 그 빈자리에 들어설 성문 규범을 만드는 작업입니다.

세 갈래가 규칙으로 살아남으면 미국에서 토큰 발행을 통한 자금 조달, 그러니까 우리가 ICO라고 부르던 행위가 합법 경로를 얻습니다. 그동안 미국 프로젝트가 토큰을 팔려면 부담이 큰 증권 등록 절차를 온전히 밟거나 소송 위험을 떠안거나 둘 중 하나였습니다. TD 코웬의 재럿 자이버그는 이번 제안의 목적이 그 양자택일을 없애는 데 있다고 설명했습니다. 프로젝트는 초기 단계에 토큰을 팔아 개발 자금을 마련하고, 네트워크가 발행인의 관리 노력에 더는 의존하지 않는 단계에 이르면 SEC 관할에서 빠져나옵니다. 들어가는 문과 나오는 문을 함께 설계한 구조입니다. SEC는 이미 3월에 상품선물거래위원회(CFTC)와 함께 토큰 분류 체계를 내놓으면서 디지털 상품, 디지털 수집품, 디지털 도구, 지니어스법상 결제형 스테이블코인 네 가지를 증권이 아닌 범주로 정리한 바 있습니다. 이번 제안은 그 분류를 실제 자금 조달 절차로 옮기는 작업에 해당합니다.

다만 레귤레이션 크립토가 다루는 영역은 1차 발행에 한정됩니다. 발행된 토큰이 오가는 2차 시장, 즉 현물 거래소의 등록 요건과 브로커·딜러 규제, SEC와 CFTC 사이의 관할 배분은 행정입법으로 만들 수 있는 영역이 아닙니다. 앳킨스 위원장 본인이 3월 연설에서 이 지점을 먼저 인정했습니다. 규제를 미래에도 견디게 만드는 일은 포괄적 시장구조 입법으로만 가능하며 그것은 의회의 몫이라는 것이 발언의 요지였습니다. 발행 경로는 열리는데 유통 경로는 현재 상태로 남는 구간이 당분간 이어집니다.

의회 쪽은 사정이 다릅니다. 상원은 8월 휴회에 들어가면서 디지털자산 시장구조법, 이른바 클래리티법에 대해 첫 절차 투표조차 하지 못했습니다. 다만 존 툰 공화당 원내대표가 8일 새벽 본회의 상정 동의에 대한 클로처(Cloture, 토론 종결)를 신청했고, 상원은 합의에 따라 9월 15일 오후 2시 15분(동부시간)에 이 클로처 표결을 열기로 했습니다. 상원은 9월 14일 복귀하며, 11월 중간선거로 관심이 옮겨가기 전까지 3주가량의 본회의 시간이 남아 있습니다.

통과를 낙관하기는 어렵습니다. 클로처를 넘으려면 60표가 필요한데 공화당은 53석이라 민주당이나 무소속에서 최소 7표를 끌어와야 합니다. 조시 홀리 의원은 예금 이탈 문제가 다뤄지기 전에는 찬성하지 않겠다고 했고 제리 모런 의원도 은행권 요구가 반영되지 않으면 반대한다는 입장이어서, 공화당 표부터 온전하지 않습니다. 가장 큰 쟁점은 트럼프 대통령을 겨냥한 윤리 조항입니다. 대통령은 2025년 자신의 크립토 사업에서 10억 달러가 넘는 수익을 신고했고, 톰 틸리스와 루벤 가예고 의원이 만든 절충안은 공직자와 배우자의 디지털자산 발행을 금지하고 대통령에게 크립토 사업 처분을 요구하는 내용인데 7월 말 백악관에 전달된 뒤 아직 답이 없습니다. 민주당이 중간선거 전에 이 법안에 표를 던지는 상황 자체를 피하려 한다는 것이 상원 관계자들의 전언입니다. 갤럭시 리서치는 지난달 연내 입법 확률을 50%에서 30%로 낮췄습니다. 남은 쟁점 대부분은 법문의 문제를 떠나 정치의 영역에 있습니다.

그럼에도 클래리티법이 통과되면 규칙으로 채울 수 없는 자리가 메워집니다. 디지털 상품의 현물·현금 시장을 CFTC가 독점 관할하게 되고, 디지털 상품 거래소와 브로커, 딜러라는 등록 범주가 새로 만들어집니다. 발행부터 상장, 거래, 수탁까지 하나의 법적 근거 위에서 이어지는 구조가 완성되는 셈입니다. 앳킨스 위원장이 레귤레이션 크립토를 두고 클래리티법 조문을 상당 부분 참고했으며 입법이 도착했을 때 곧바로 이행에 착수할 수 있는 준비 작업이라고 설명한 것도 같은 맥락입니다.

이번 주에 확인된 것은 두 갈래 경로가 함께 늦어지는 모양새입니다. 입법은 정치에 발이 묶였고, 그와 무관하게 진도를 내던 행정입법도 갑작스런 회의 연기로 일정이 뒤로 밀렸습니다. 양쪽 모두 규제 명확화에 속도를 내지 못하면서 시장의 불확실성도 당분간 이어질 전망입니다. 미국에서 ICO가 허용되느냐는 질문에는 아직 아니라고 답해야 합니다. 규칙이 정해지더라도 열리는 것은 파는 쪽의 문입니다. 레귤레이션 크립토가 최종 확정되면 미국에서 합법적으로 토큰을 팔아 자금을 모으는 길이 생깁니다. 발행자 입장에서는 이것만으로도 조달이 성립합니다. 다만 사는 쪽이 얼마를 낼지는 나중에 되팔 수 있느냐에 달려 있어서, 유통 경로가 불투명한 동안에는 조달 단가와 규모가 눌리고 매수 주체도 락업을 감수할 수 있는 기관으로 좁아집니다. 세이프하버를 통과해 증권 딱지를 뗀 토큰은 디지털 상품으로 기존 현물 거래소에 갈 수 있지만, 발행 직후부터 그 시점까지 증권으로 묶여 있는 기간과 연방 차원의 거래소·브로커 등록 체계는 클래리티법의 몫으로 남습니다. 두 경로가 함께 열려야 토큰 공모가 미국에서 상시적인 자금 조달 수단으로 자리 잡습니다. 

SEC가 연기된 회의를 언제로 다시 잡는지부터 지켜봐야 합니다. 회의가 열리면 제안 규칙 원문과 팩트시트에서 스타트업 면제와 자금조달 면제의 실제 한도, 세이프하버 발동 요건의 문안이 3월 연설과 얼마나 달라졌는지가 확인할 대목입니다. 9월 15일 클로처 표결까지 남은 한 달 동안 백악관이 윤리 조항 대안에 회신하는지도 지켜볼 지점입니다. 거시 일정으로는 이달 말 잭슨홀 회의, 9월 4일 고용지표, 9월 11일 소비자물가 발표가 대기 중입니다. 가격 쪽에서는 $58.5k와 $68.7k 가운데 어느 쪽이 먼저 깨지는지, 7월 말 순유입으로 돌아선 현물 비트코인 ETF 자금 흐름이 이어지는지가 변수입니다.

코빗 리서치센터 김민승